Piyasa Anomalileri: Takvim Etkileri

Etkin piyasa hipotezine göre açıklanamayan fiyat hareketlerine finansal anomali denmektedir. Yine aynı hipotez, fiyatlarda bir değişim olabilmesi için fiyatları etkileyecek bir şokun meydana gelmesi gerektiğini söylemektedir. Buna göre fiyat hareketleri rastlantısaldır ve önceden tahmin edilemez. Ancak gerek piyasalardaki uzmanlar gerekse akademisyenler daha yüksek getiri elde edebilmek ve etkin piyasa hipotezini test etmek için önceden tahmin edilebilecek fiyat hareketlerini, yani piyasa anomalilerini tespit etmeye çalışmaktadırlar.

Bu anomalilerin en çok bilineni ise takvim etkileridir. Takvim etkileri arasında “Ocak” etkisi ve “Pazartesi” etkisi en çok tartışılan anomalilerdir.

- Ocak etkisi: Gelişmiş ve gelişmekte olan ülkelerdeki finansal piyasalar incelendiğinde, bu ülkelerin bazılarında ve özellikle de küçük hisse senetleri dikkate alındığında, ocak aylarında elde edilen ortalama getirinin diğer aylara göre çok daha yüksek olduğu görülmektedir. Finans literatüründe bu durumun, yani ”ocak etkisi”nin vergi ödemelerinden kaynaklanabileceği belirtilmiştir. Buna göre, daha az vergi beyan etmek isteyen yatırımcılar yıl sonu geldiğinde zararda oldukları hisse senetlerini satmaktadırlar. Ardından ocak ayında bu hisselerin tekrar yerine konulmasıyla yukarı yönlü bir fiyat hareketinin gerçekleştiği öne sürülmektedir.

Bir diğer açıklama ise ocak ayında çalışanların prim aldığı ve alınan bu primlerin bir kısmının hisse senedi piyasasında değerlendirildiğidir. Bu nedenle ocak aylarında diğer aylara göre daha yüksek bir getiri olabileceği ifade edilmiştir.

Son olarak ise toplumun, yeni yıl yaklaşırken ve yıl başlangıçlarında daha olumlu duygu ve düşünceler içinde olduğu ve bu moral ile borsada yatırım yaptıkları bir gerekçe olarak sunulmaktadır.

Türkiye verilerine baktığımızda ise 2011 Ağustos ayından itibaren, 2021 Aralık ayına kadar geçen dönemde BİST 100 endeksinde en yüksek ortalama getirinin yüzde 4.17 ile ocak ayında olduğu görülmektedir. Ancak ocak ayı ile diğer aylar arasında anlamlı bir fark yakalamak üzere “tek-etken Anova testi” kullanıldığında ayların ortalama getirisinin birbirine eşit olduğu düşüncesi veya istatistik bilimindeki adıyla hipotezi ret edilememiştir. Bu, her ne kadar ortalama getiri daha yüksek olsa da, ocak ayı için yapılan yatırımların diğer aylardan anlamlı bir şekilde farklı olmadığını ortaya koymaktadır.

- Pazartesi etkisi: Hafta sonu etkisi olarak da bilinen bu durum pazartesi günlerinde elde edilen getirilerin diğer günlerden farklı olmasını öngörmektedir. Aslında bu fark zaten beklenmekte olan bir farktır. Çünkü araya hafta sonu girdiği için pazartesi getirilerinin üç günlük getiriye eşit olması düşünülmektedir. Bunun dışında, yatırımcıların hafta sonu meydana gelebilecek şokların yaratacağı risklerden çekindikleri, bu nedenle cuma günleri pozisyonlarını kapatıp, pazartesi tekrar alım yapacakları düşüncesi de pazartesi getirilerinin diğer günlerden fazla olacağı beklentisini doğurmaktadır. Ancak beklenenin tersine, yapılan çalışmalar cuma ile pazartesi günlerinin kapanış fiyatlarını kullanarak hesaplanan getirilerin ortalamada diğer günlerden daha düşük olduğunu göstermiştir.

Bu durumu açıklamak için öne sürülen düşünce ise yatırımcıların hafta sonu öncesinde cuma günleri mutlu oldukları, fakat pazartesi gününün haftanın ilk iş günü olması nedeniyle mutsuz olduklarıdır. Bu zıt duygularının borsa yatırımlarını etkileyebileceği düşünülmektedir. Richard Rogalski, kayıpların pazartesi günü içinde yapılan işlemlerden mi yoksa hafta sonundan mı kaynaklandığını incelemek istemiş, bunun için de cuma kapanış fiyatları ile pazartesi açılış fiyatlarını kullanmıştır2. Önce hafta sonu getirisini hesaplamış, ardından bu sonuçla pazartesi ve cuma günlerinin sırasıyla açılış ve kapanış fiyatlarını kullanarak hesapladığı pazartesi getirisini karşılaştırmıştır. Negatif getirinin pazartesi günü olan işlemler nedeniyle değil, fakat hafta sonu gerçekleştiğini ortaya koymuştur. Bunun neticesinde bu anomaliye hafta sonu etkisi denmiştir.

Ağustos 2011 ile Aralık 2021 arasındaki günlük BİST 100 endeksi getirileri kullanılarak yapılan analizlerde en yüksek ortalama getiri salı günü, en düşük ortalama getiri ise çarşamba günleri görülmektedir. Yapılan Anova testi ise günlerin ortalama getirileri arasında yine anlamlı bir fark olmadığını ortaya koymaktadır.

Yapılan çalışmalarda bazı hisse senedi piyasalarında görülen takvim etkileri (daha yüksek ocak ayı ya da daha yüksek cuma günü getirileri) için net bir açıklama getirilememektedir. Ayrıca aynı piyasa için farklı tarih aralıklarında farklı sonuçlar da görülebilmektedir. Bu durum ise söz konusu sürecin tutarlılığının olmadığını ve bir yatırım fırsatı oluşturmadığını ortaya koymaktadır.

Son olarak söylenebilecek şey; bu farklılıkların ancak ortalamada görüldüğünün dikkate alınması gerekliliğidir. Takvim etkisi görülen dönemlerde yapılacak bir yatırımın daha yüksek bir ortalamaya sahip bir olasılık dağılımından geldiğini kabul etsek bile bu, söz konusu dönemlerde kayıp olmayacak anlamına gelmemektedir. Zaten etkin piyasa hipotezi de eğer anlamlı fark yaratan bir etki olursa, yatırımcıların bunun farkına varacaklarını, dolayısıyla bu etkinin zaman içinde yok olacağını öngörmektedir.

 

1. Thaler, R. H. (1992). The winner's curse: Paradoxes and anomalies of economic life. Princeteon University  Press.

2. Rogalski, Richard J.. A Further Investigation of the Weekend Effect in Stock Returns, Journal of Finance 39, 1984, 835-837.