Faiz Riski ve Değişken Faizli Borçlanma Araçları

Özel sektör ve devlet tarafından ihraç edilen sabit kuponlu ve kuponsuz (iskontolu) borçlanma araçları, gelecekte yapacakları faiz ve anapara geri ödeme tutarları ve tarihleri bugünden belli olduğu için çoğu finansal yatırım aracına göre daha az belirsizlik içerir. Bu tür borçlanma araçlarının vadeye kadar elde tutulması durumunda kazanılacak getiri (vadeye kadar verim) bellidir ve bu araçlar sabit getirili menkul kıymet olarak adlandırılır. Ancak bu araçların vadesinden önce satılması söz konusu ise satış tarihindeki fiyat o tarihte piyasadaki faiz oranına bağlı olacağı için satışa kadar geçen sürede elde edeceğiniz getiri belli değildir. Tahvil fiyatlarının piyasadaki faizler nedeniyle değişmesine faiz riski denilmektedir.

Aşağıdaki grafikte Türkiye hazinesi tarafından dolar cinsinden ihraç edilmiş 2030 vadeli yıllık yüzde 11,85 kupon faizli tahvilin 2004 Şubat ayından bugüne fiyatı (sol eksen) ve o fiyattan alınması durumunda elde edeceğiniz vadeye kadar verim (Sağ eksen) gösterilmektedir. Söz konusu tahvil, vadesine kadar her 6 ayda bir kupon ödemesi ve vadesinde de anapara ödemesini yapmayı taahhüt etmektedir. Dolayısıyla bugün piyasa fiyatını ve tahvilin ileride yapacağı ödemeleri de bildiğinize göre herhangi bir belirsizlik yoktur ve bu tahvili vadeye kadar portföyünüzde tutmanız durumunda elde edeceğiniz getiriyi hesaplayabilirsiniz.

14 Haziran 2021 itibarıyla bu tahvil için tahakkuk etmiş kupon hariç, 140 dolar civarında bir maliyetle tahvili 2030’a kadar portföyde tutmanız durumunda yaklaşık yüzde 6 civarında dolar cinsinden bir getiri elde edilebilmektedir. Maviyle çizilmiş ve sağ eksende değerleri verilen grafikte de görüldüğü gibi 2004 yılından günümüze söz konusu tahvilin getirisi küresel ve yerel konjonktüre bağlı olarak yüzde 4 ile yüzde 10 arasında dalgalanmıştır. Söz konusu tahvilin herhangi bir tarihteki fiyatı da, piyasadaki bu faizlere bağlı olarak değişmiştir. Piyasada dolar cinsinden borçlanma araçlarının faizleri yükseldiğinde, bu tahville ilgilenen yatırımcılar için fırsat maliyeti yükselmiş ve yatırımcılar da bu tahvilden benzer şekilde daha yüksek getiri talep edecekleri için aynı kupon ve anapara ödemesi için daha düşük fiyat ödemeyi talep etmiştir. Piyasada faizler düştüğünde ise piyasa faizlerinin üstünde kupon ödeyen bu tahvili satın alabilmek için anapara ödemesinin çok üstünde bir fiyat ödemeyi kabul etmişlerdir. Sol eksende gösterilen turuncu fiyat grafiğiyle sağ eksende gösterilen getiri grafiği karşılaştırıldığında, fiyat ile faiz arasındaki ters ilişki görülebilmektedir. Bu ters ilişki tahvillerin faiz riskini oluşturmaktadır ve vade uzadıkça tahvil fiyatının faiz değişimlerine olan duyarlılığı artmaktadır.

Faiz riskinden kaçınmak isteyen borçlanma araçları yatırımcıları için değişken faizli tahviller daha uygun alternatifler olarak öne çıkmaktadır. Bu tür tahvillerde her kupon ödemesi döneminde ödenecek kupon bir referans faize göre değişmektedir. Devlet tahvillerinde referans faiz olarak son 6 aylık iskontolu bononun ortalama getirisi kullanılmaktadır. Özel sektör tahvillerinde ise referans faiz olarak genelde gösterge faiz kullanılmaktadır. Özel sektör tahvillerinde kupon faizini belirlemek için referans faize ek olarak tahvilin ihracı sırasında belirlenmiş bir risk primi de eklenir. Değişken faizli tahvillerin kupon ödemeleri her kupon ödemesi döneminde piyasa faizlerine eşitlendiği için bu tarihte fiyatı nominal değerine (vadedeki değer) eşitlenmekte ve iki kupon ödemesi arasındaki tarihlerde de çok az oynaklık göstermektedir. Diğer taraftan değişken faizli tahvillerde de kupon oranları piyasa faizlerine göre değiştiği için vadeye kadar portföyde tutulması durumunda elde edilecek getiri belli değildir. Faizlerin tahvilin ihracı sonrasında düşmesi alınan kuponların azalması anlamına geleceği için sabit kuponlu tahvillere göre daha az getiri elde edilmesi söz konusu olabilir.

Değişken ve sabit faizli tahviller yatırımcılar için iki farklı alternatif sunmaktadır. Sabit kuponlu tahvillerin, vadeye kadar portföyde tutulmaları durumunda elde edilecek getiri belli iken, fiyatları piyasa faizine göre dalgalanmaktadır. Değişken faizli tahvillerde ise vade öncesinde satış durumunda fiyatta oynaklık çok az olduğu için bir sermaye zararı ihtimali yokken, vadeye kadar tutulması durumunda elde edilecek getiri için bir belirsizlik söz konusudur. Piyasa beklentileri, elde tutma süresi ve risk tercihlerine göre yatırımcılar bu iki alternatif arasından kendi ihtiyaçlarına uygun tahvil türüne yatırım yapabilirler.

Prof. Dr. Cenktan Özyıldırım