Amerikan Finansal Piyasalarındaki Ani Çöküşün Hikâyesi (Flash Crash)

Amerikan finans piyasalarında 6 Mayıs 2010’da, tüm zamanların en büyük gün içi dalgalanmalarından biri yaşandı. Saat 14.30 civarında başlayan dalgalanma yaklaşık 35 dakika sürdü ve bu süre içinde Dow Jones Endeksi önce yüzde 9 değer kaybetti ve sonra kısa sürede bu kayıpların önemli bir kısmını telafi etti. Hisse bazında hareketler ise çok daha sertti. Aynı zaman içinde Accenture’ın hisse senedinin değeri 0 (sıfır) dolara kadar düştü, ardından açılış fiyatına çok yakın bir değer olan 41.09 dolardan günü kapattı. Bu dalgalanma çok kısa sürede gerçekleştiği için piyasalarda “Flash Crash” (Ani Çöküş) olarak adlandırılmaktadır.

Bu ani çöküşün nedenleri hem düzenleyici kuruluşlar hem de akademisyenler tarafından araştırılmıştır. Amerikan sermaye piyasalarının düzenleyici kuruluşu olan Securities Exchange Commission (SEC) bu ani çöküşü o gün piyasalardaki ulusal ve uluslararası risklerden kaynaklanan kırılgan yapıya ve negatif yatırımcı duyarlılığına bağlamaktadır. Waddel Reed Financial Inc. – WR adlı bir finansal kurumun bu kırılgan borsa ortamında, hisse senetlerinde taşıdığı pozisyonların risk yönetimi için 75 bin adet (4.1 milyar dolar değerinde) S&P 500 mini vadeli işlem kontratı satmasının satış dalgasını tetiklediği düşünülmektedir. SEC’in hazırladığı rapora göre, bu satış karşısında önce alım yapan yüksek frekanslı işlem firmaları da satışa geçince bir anda piyasada likidite kaybolmuş ve vadeli işlem ve hisse senedi piyasalarında kısa sürede çok hızlı düşüşler yaşanmıştır.

Krilenko-Kyle v.d. de (2014) benzer şekilde yüksek frekanslı işlem yapan kurumların bu ani çöküşü başlatmadığını ancak WR’ın büyük hacimli bir satışla başlayan düşüşü hızlandırdığını iddia etmektedir. Ancak bu açıklamalar, ani çöküşü tetiklediği öne sürülen S&P 500 mini futures kontratlarının işlem gördüğü Chicago Merchantile Exchange (CME) başta olmak üzere bazı akademisyenler ve profesyoneller tarafından kabul görmemektedir. WR’ın işlemlerinin, günlük ve ani çöküşün gerçekleştiği anda meydana gelen işlem hacminin küçük bir kısmını oluşturduğu belirtilmekte, bu işlemlerin ise zamana yayılarak ve limit emir olarak girildiği söylenmektedir. Bu durumda bu işlemlerin ani çöküşü tetikleyecek etkiyi yapmasını beklemek çok gerçekçi olmamaktadır.

Bu olay sonrasında yapılan incelemelerde İngiltere’de yaşayan ve ailesinin evinin garajından S&P 500 mini kontratlarında algoritmik işlem yapan Navinder Singh Sarao, piyasa manipülasyonuyla suçlanmış ve hüküm giymiştir. Sarao’nun bu kontratlarda büyük tutarlarda çok sayıda emir girdiği ve bunları defalarca değiştirerek en sonunda iptal ettiği tespit edilmiştir. Bu tür, yani ileride iptal etmeyi planlayarak piyasayı yönlendirmek amacıyla girilen ve gerçek olmayan emirlerle yapılan işlemlere “spoofing” denilmektedir. “Spoofing” illegal bir stratejidir ve gerçek olmayan işlemlerle piyasayı alıcılı ya da satıcılı gibi gösterip yönlendirmeyi amaçlamaktadır. Piyasa istenilen yönde hareket etmeye başladığında ise girilen emirler iptal edilip ters yönde pozisyona girilerek ucuz bir fiyattan alım yapmak ya da yüksek bir fiyattan satış yapmak amaçlanmaktadır. Ancak bir bireysel yatırımcının yaptığı işlemler nedeniyle Amerikan finansal piyasalarının çökmesi de akla yatkın durmamaktadır.

Finans literatürü piyasada işlem yapan yatırımcıları iki gruba ayırmaktadır. İlk grup piyasanın yönü hakkında bilgi sahibi olmadan likidite sağlayan yatırımcılardır. Bunlar bilgisiz işlem yapanlar olarak adlandırılmaktadır ve piyasa yapıcı kurumlar bunlara örnek olarak verilebilir. Diğer grup ise piyasa yönü hakkında bilgi sahibi olarak işlem yapan yatırımcılardır. Krilenko-Kyle v.d. (2014) yüksek frekanslı işlem yapanların hız avantajlarını da kullanarak istedikleri zaman piyasa yapıcı gibi davranmak yoluyla likidite sağlarken, bazı zamanlar da ise bilgi sahibi işlem yapan taraf olarak hareket edebildiğini söylemektedir. Easley-de Prado v.d. (2011), 6 Mayıs 2010’da yaşanan bu ani çöküşü bilgi sahibi işlem yapanların işlem hacmindeki artışlarla açıklamaktadır. Toksik emir dengesizliği olarak adlandırılan bu durumda piyasa yapıcılar bilgi sahibi işlem yapanlar karşısında yer almak istememekte ve piyasadan çekilmektedir. Easley-de Prado vd (2011), bu nedenle o tarihte piyasa yapıcılarının çekildiğini ve piyasada derinlik olmayınca fiyatların hızla düştüğünü söylemektedir. Ancak bu yorumun ardından yapılan çalışmalarda toksik emir dengesizliğini ölçen indikatörlerin ani çöküş öncesindeki tarihi verilerle karşılaştırıldığında çok yüksek değerlere sahip olmadığı gösterilmiştir. Başka bir ifadeyle bu model de tam olarak ne olduğunu açıklayamamaktadır.

6 Mayıs 2010’dan sonra başka Flash Crash’ler çeşitli piyasalarda yaşanmıştır. Fakat bunların çoğu hem daha küçük dalgalanmalara neden olmuş hem de çoğu için ortaya çıkma nedenleri açıklanabilmiştir. Örneğin, 2013’te Associated Press’in Twitter hesabı ele geçirilmiş ve Beyaz Saray’ın bombalandığına dair bir tweet atılmıştır. Bu tweet neticesinde kısa sürede piyasa düşmüş, ancak haberin yalanlanmasıyla tekrar toparlanmıştır.

Son olarak Flash Crash’lerin en önemli sebeplerinden birisinin de “Şişman Parmak” olduğu söylenebilir. Şişman parmak terimi işlem yapan bir yatırımcının yanlışlıkla büyük bir emir girmesini tanımlar. Bu yanlış emir, piyasada işlem yapan algoritmaları da tetikleyerek piyasanın hızla düşmesine ya da çıkmasına neden olabilmektedir. Bunlar arasında 2010’daki Flash Crash hem büyüklüğü hem de gerçekleşme şekli açısından özel örneklerden birisidir.

 

Referanslar:

Easley, David; López De Prado, Marcos M.; o'Hara, Maureen (2011), "Easley, D., M. López de Prado, M. O'Hara: The Microstructure of the 'Flash Crash': Flow Toxicity, Liquidity Crashes and the Probability of Informed Trading", The Journal of Portfolio Management, Vol. 37, No. 2, pp. 118–128, Winter, 37 (2)

Kirilenko, Andrei; Kyle, Albert S.; Samadi, Mehrdad; Tuzun, Tugkan (May 5, 2014), The Flash Crash: The Impact of High Frequency Trading on an Electronic Market

CME statement on the SEC-CFT Report on the Flash Crash http://investor.cmegroup.com/investor-relations/releasedetail.cfm?ReleaseID=513388

U.S. Securities and Exchange Commission; Commodity Futures Trading Commission (September 30, 2010). "Findings Regarding the Market Events of May 6, 2010